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作为并购模式之一，部分要约收购在A股市场的“上镜率”正不断提升。2012年以来，南京中商(600280,股吧)、云内动力(000903,股吧)、双良节能(600481,股吧)、沈阳化工(000698,股吧)等多家上市公司的大股东（或实际控制人）先后推出了部分要约收购计划。从表象来看，相关股东实施部分要约收购目的是为了增持股份、巩固控制权，但根据最终实施结果，部分案例更像是以部分要约为“桥”，股东间进行持股的定向转让。嘉士伯近日向重庆啤酒(600132,股吧)流通股股东开出的部分要约收购计划即再次体现了这一点。

　　⊙记者 徐锐 ○编辑 邱江

　　嘉士伯“吃定”重啤集团持股

　　重庆啤酒控股股东嘉士伯日前推出的部分要约收购计划显示，嘉士伯香港拟斥资近30亿元，以20元/股的价格向上市公司全体流通股东要约收购1.466亿股股份（占总股本的30.29%），若本次收购顺利实施，嘉士伯方面合计所持重庆啤酒股权比例将升至60%，从而实现绝对控股。

　　值得一提的是，虽然本次收购尚未展开，但嘉士伯已通过相关协议提前锁定了20%的股权受让比例。据披露，嘉士伯香港3月4日与重啤集团签署了股份转让锁定协议，约定重啤集团将以其持有的全部重庆啤酒股份（9679.42万股、20%股权）接受嘉士伯香港要约。

　　种种迹象显示，嘉士伯此番推出的部分要约收购正是冲着重啤集团所持的20%股权而来。回看过往要约收购案例，二级市场股价走势将决定要约收购的结果，若实施期间股价高于要约价，其收购计划很可能“无人响应”。反观嘉士伯，尽管有上述协议在手，但其对本次要约收购还是少有地提出了附加生效条件，即要约期满后，若预受要约股份的数量少于9679.42万股，则本次要约收购不生效，而该要约收购下限正等同于重啤集团所持股份数量。言下之意，如果重啤集团未来“反悔”，那么嘉士伯或将不会实施本次要约收购。

　　嘉士伯收购重啤集团持股的坚定决心不止于此。根据相关规定，在要约收购过程中，持有同一种类股份的股东应当得到同等对待，但嘉士伯与重啤集团签订的上述协议中却约定，如果因最终接受要约的股份数量超过上限而使重啤集团所持股份不能全部通过本次要约收购出售，重啤集团还有权按照与要约价格同等的价格向嘉士伯香港出售全部或部分剩余股份。这也再次证明嘉士伯本次部分要约收购的核心出发点即是为定向受让重啤集团持股。

　　细心的投资者不难发现，在嘉士伯之前，市场上已有多起借道部分要约收购实施定向转让的案例，其中以双良节能部分要约收购最为典型。去年12月，双良节能实际控制人缪双大下属企业双良科技宣布对上市公司实施部分要约收购，即以6.28元/股的价格从流通股股东处要约收购1.15亿股上市公司股份（占总股本的14.2%），要约收购有效期从今年1月15日至2月18日，共计35个自然日。

　　需要指出的是，在要约收购期内，双良节能二级市场股价已显著高于上述要约价，但最终仍有三位股东共计11511.23万股接受了要约，其中在2月18日最后一天，一位股东将其所持11511.11万股突击接受了要约，比照股东名单，应是双良节能第二大股东STAR BOARD LIMITED。也就是说，STAR BOARD LIMITED以明显“吃亏”的价格向“缪双大阵营”实施了定向转让。

　　类似案例还有南京中商。公司实际控制人祝义材去年6月实施部分要约收购过程中，南京中商另一股东南京国资商贸借此契机定向减持了715万股，从中全身而退。

　　部分要约收购

　　凸显两大优势

　　透过上述案例可以发现，一些上市公司大股东都以（或正在筹划）部分要约收购的方式实施定向转股。但疑问也随之而来：既然是股东间的定向转让行为，为何不通过协议转让的方式进行？

　　对此，某券商资深并购人士对记者表示，股东之间的确可以实施协议转让持股，但其“代价”便是可能触发全面要约收购，若不能被豁免，全面要约收购实施过程要复杂得多。

　　的确，根据《上市公司收购管理办法》规定，收购人拟通过协议方式收购一个上市公司的股份超过30%的，超过部分应当改以要约方式进行。未取得中国证监会豁免且拟继续履行其收购协议的，或者不申请豁免的，收购人在履行其收购协议前应当发出全面要约。

　　“收购方本意是收购其他股东的一定数额股权，若触发全面要约且当时股价低于要约价，大部分股东集中接受要约，上市公司还可能面临终止上市的窘境。而采用部分要约收购则不会出现这一情形。”上述人士称。

　　另一方面，即便全面要约收购可以豁免，相关股东仍坚持采用部分要约收购而非协议收购，亦有考虑到股权出让方身份的因素。根据有关规定，国有股东转让所持上市公司股权时需以公开征集受让方方式进行，这便使得受让结果存在不确定性。以重啤集团为例，如果其以公开挂牌方式转让所持重庆啤酒20%股权，若有实力买家高价参与竞争，那么嘉士伯方面很可能不能定向购得上述股权。如今，嘉士伯实施部分要约收购，重啤集团“心领神会”后，嘉士伯则最大程度地将自己锁定为受让方，降低了收购变数。

　　有意思的是，以往国有股权公开挂牌过程中，确有被资本玩家“拦截”的案例。2009年8月，银鸽集团拟将所持银鸽投资(600069,股吧)8000万股股份转让给光彩集团，并在前期与其进行了洽谈。不过，由于银鸽集团隶属于漯河市财政局，其所持股份为国有股，需进行公开挂牌交易。孰料，在公开征集过程中，两位自然人张寿清和梅强半路杀出，成功“截走”5000万股，而光彩集团最终仅获得其中的3000万股，原有受让计划由此被全盘打乱。