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　　第一部分 4月份行情回顾

　　从去年11月以来，国内外豆类市场价格一直倒挂，油厂经营压力增加。4月上旬国家相关部门驳回小包装油提价申请将市场期盼的政策松动预期落空。现阶段，无论是大豆压榨还是油菜籽压榨企业都处于压榨负利润阶段，停产或推迟开工时间表是常见字眼。上有国家政策压制，下有国际市场高油价支撑，4月份国内市场行情在政策松动落空的情况下多方角力下表现得不温不火。

　　第二部分 基本面分析

　　一、南美大豆产量估值有望继续上调

　　随着南美大豆逐渐上市，美豆不再是国际大豆贸易的中心。从图中可以看到，美豆出口自去年11月份来逐步下滑，因此，国际大豆供应就集中在南美市场。

　　图1：美豆出口和中国进口数据快速下滑

　　南美大豆产量将影响2010/11 年度的世界大豆产量水平、春季市场大豆总供给和2011/12 年度上半年美豆的消费量。因此，南美若减产将对2011 年美豆种植面积及产量会提出更高的要求。

　　(一)巴西产量估值有望维持

　　在2月份后，南美市场产量估值整体上逐渐在上调，但主要集中在巴西产量上。综合机构预估，对巴西大豆产量改善保持乐观的态度，预估数据从6700-6900万吨上调至6900-7100万吨，但在3月份报告一下子上调150万吨后， 4月份再次上调200万吨。基于我们对历年的数据跟踪和产区机构预估综合评估来看，我们倾向于5月份对巴西产量维持不变。

　　表1：巴西大豆产量有望继续维持(万吨)

　　数据来源：USDA 长江期货

　　(二)阿根廷产量估值有望调高，但也需要关注其销售进度

　　由于干旱，阿根廷产量估值一直呈处于下调态势。但在干旱缓解后，机构下调其产量的意愿在减弱。机构预估集区间从4700-4950万吨上升至4800-5000万吨。在阿根廷官方对大豆的首次作物预测中，产量约5000 万吨，高于USDA 的4900万吨。从USDA的报告来看，近三个月来并未对大豆产量进行调整。我们预计在5月USDA的供需报告中有可能将提高巴西大豆的产量预估。

　　表2：阿根廷大豆产量估值有望提高(万吨)

　　数据来源：长江期货

　　从目前来看，之前市场担忧的工人罢工影响新豆上市进程还未出现。但在我们看来，大豆价格在春季受到阿根廷新作销售进度大过于其产量的影响，后者会在美豆新作年度到来后更显重要。阿根廷当地工人与现任总统关系的紧张，以及在通货膨胀影响下卡车司机和其他工人有加薪的要求。这些因素造成双方在即将来临的大选中的分歧加大。阿根廷农民有能力便宜地储存他们的大豆，而非销售出去，所以阿根廷大豆新作季节性的上市节奏在今年还是有可能中断。 二、春播渐入佳境，面积争夺仍是焦点 4月份，美国春播将全面展开，种植面积仍是市场关注的焦点。USDA在3月份的面积意向报告中下调大豆面积，整体上利多大豆。

　　表3：USDA意向面积数据/百万英亩

　　数据来源：USDA 长江期货

　　从4月份来美玉米与大豆比价来看，大豆价格远逊于玉米。在种植阶段出现这种现象将不利于大豆的面积增加。

　　图2：美豆/玉米比价不利于大豆争夺面积

　　但对于种植面积问题，我们需要注意：

　　1、 种植意向会影响到价格，而价格亦会影响到真实的种植面积。(这就是农业部为什么会发布意向报告——目的是帮助农民解决种什么的问题) 2、真实的种植面积很大程度上依赖于天气。由于大豆种植的更晚，玉米及棉花(25005,-460.00,-1.81%)的种植延缓会导致更多的大豆种植。 3、种植面积只是影响产量的一个变量。单产，更具变化性，则可能更加重要。大豆单产每英亩一蒲的变化值对产量的影响差不多相当于种植面积一百万英亩变化量的两倍。最后会不会影响产量需要看天气。

　　NOAA表示拉尼娜现象将在6月底结束。预计5-7月份，美国北部降雨多雨正常，中至南部以及德州降雨低于正常。

　　三、天气升水值得期待

　　(一)统计发现，恐慌性上涨多发生在5-6月份

　　统计历史走势发现，当3月31日报告是利多的时候，出现恐慌性上涨的概率并不大；而这种恐慌性上涨的起始点主要集中在5-6月份。我们认为这可能是天气升水加剧恐慌性，尤其是播种面积下降的年份里。4-5月，美国春节农作物播种才全面开始，而玉米播种要先于大豆。因此，在播种期间，天气不确定因素会对实际播种面积影响较大。若玉米播种不及预期，大豆的播种面积就有可能会大幅增加。

　　(二)拉尼娜气候减弱对美豆产区预计不利

　　NOAA表示拉尼娜现象在逐渐减弱，可能在6月底结束。预计5-7月份，美国北部降雨多雨正常，中至南部以及德州降雨低于正常。

　　从作物的分布带来看，若北部墒情过于偏大，春小麦有可能被弃种，而玉米种植期又在大豆之前，玉米播种也有可能受到耽搁。因此，后期播种的大豆有可能被迫增加播种面积。另外，南方持续的干旱，对棉花的影响依然存在。近一段时间，大豆与玉米比价持续低迷，也显示出市场对种植的担忧。

　　四、国内油菜籽减产概率极大

　　尽管市场对2011年油菜播种面积下滑幅度存在争议，但面积下滑已成市场普遍看法。长江期货根据多次的调研进行如下预估。

　　表5：国内油菜籽产量预估 

　　数据来源： 长江期货

　　在面积下滑，商品价格上涨预期强烈的情况下，农民与收购企业博弈的筹码加重。根据我们的调研测算，在不考虑地租的情况下，目前油菜籽的种植成本约540元/亩。若按300斤/亩的产量、300元/亩地租进行计算，在不考虑收益的情况下，油菜籽成本至2.8元/斤。即使不考虑地租(种自己家里地)，考虑150元/亩收益的情况下，油菜籽成本也在2.3元/斤。由于国内产能严重过剩，抢购现象势必出现，推升油菜籽收购价格。预计2011年油菜籽收购均价将超过2.3元/斤，若成本控制不力，收购均价超过2.5元/斤也有可能。

　　表6：油菜与小麦种植成本 

　　数据来源： 长江期货

　　若以2.3元/斤菜籽收购价、35%出油率、2100元/吨的菜粕均价进行计算，油厂加工成菜籽油(10250,68.00,0.67%)的成本约10200-10300元/吨。那么，9月份菜籽油成本价格在10600-10800元/吨。若以2.5元/斤的菜籽价格进行计算，菜籽油加工成本在11400元/吨。

　　第三部分 行情展望及操作建议

　　一、行情展望

　　从当前市场来看，作为油脂油料市场的核心——大豆尤其是美豆进入播种周期，播种面积的多寡仍是市场关注的焦点。从传统的关注点来看，产区天气需要密切关注。在播种面积没有确定之前，基金大肆炒作推动价格的动能不足。从目前来看大豆播种处于不利的局面。回想历史，2003年和2007年就是由于播种面积下滑引起。在播种结束之后，天气升水有望成为行情的导火线。同时，我们也要关注谷物市场的变动，2002年与2010行情的爆发就是有小麦市场引起。尽管历史不会简单的重演或不一定爆发，但需要引起我们的注意。而根据历史走势，统计发现恐慌性上涨的起始点也多集中在5-6月份，我们分析认为这可能与天气升水有关。因此，我们认为后期行情将在震荡中逐渐抬高重心，也就是说油脂价格还有继续上拓的空间。

　　当然，目前国内持续的调控政策对物价形成打压。但我们认为依赖于国际市场的油脂油料不会随国内政策改变大趋势，国内政策仅是阶段性的影响。

　　二、操作建议

　　尽管我们对后市持乐观的态度，但目前大豆播种面积尚未确定、南美还面临着集中上市、国内持续的政策压力，5月份，我们倾向震荡上行的观点。投资者可依托5日均价线多单持有操作。

　　对于省内油菜籽加工企业而言，又将进入油菜籽的收购准备阶段。在托市与否还存不确定性的情况下，加大市场的操作难度。若今年不进行托市，那么企业贷款融资将加大，主要体现在：1)、不托市，中储粮将不在承担贷款担保，大部分企业贷款难度加大；2、货币政策收紧，社会融资难度加大。高成本的油菜籽已成定局，今年争夺籽源的力度也肯定会加大，企业怎么办？

　　不少企业早已意识到高成本的油菜籽价格，从去年12月份开始便不断的接拍国家临储油脂，目前国家库存中的油脂不算减少，油厂、贸易商手中的油脂在不断的增加。国家当前的任务便是控制物价，未来会不会继续加大调控物价手段呢？政策方向难以把握。若国家下定决心要把物价控制下来，那么库存较大的企业则需要面临库存贬值风险。因此，我们认为不管是有库存还是无库存企业，参与期货保值的需求都在逐渐加大。

　　由于定向销售的菜籽油价格仅有9100元/吨，甚至更低的价格。若有资质的企业可以接收临储销售的菜籽油。但期货盘面当前价格折算菜籽已是2.3元/斤不适合再进行买入保值，若价格能回到1万元/吨附近则可以考虑买入保值。

　　从我们的市场调研来看，不少企业已经储备有充足的菜籽油。在国内政策持续、交割仓库库存不断增加的情况下，也需要考虑风险，尽管我们认为油脂还有上涨的空间，但风险需要放在首位，锁定利润稳健经营是最明智的选择，有库存的企业要等待卖出保值机会。